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核心观点1—3月，工业企业利润增幅较前两个月有所回升，收入利润率回升是主要原因上游原材料价格持续高企，使得新增工业利润上下游结构持续失衡在国内疫情加剧，动态清仓的背景下，3月份，库存脉冲被动仓创近十年新高但在利润放缓，需求修复有限的背景下，疫情缓解后主动清仓的趋势仍将持续我们认为，4月政治局会议后，就业保护可能会放在更加突出的位置保护市场主体和居民就业等减税降费措施将在一定程度上降低企业成本，对今年企业利润有一定托底作用，但难以改变下行趋势利润增速回升，结构失衡再次扩大1—3月，规模以上工业利润总额同比增长8.5%，比1—2月加快3.5个百分点，但今年一季度比去年四季度回落3.8个百分点3月份月度利润总额同比上升，主要是收入利润率提升伴随着税费减免和帮助企业脱困政策的出台，一季度规模以上工业企业每百元营业收入中的费用同比下降0.54元，3月份比2月份下降0.18元根据我们的计算，3月份工业收入利润率为6.81%，比上月上升0.84个百分点，略低于去年同期其中，制造业，电力，热力，燃气及供水业同比分别下降约0.68个百分点和1.18个百分点，降幅有所收窄，采矿业同比上升11.33个百分点，表现强劲利润结构上，下游再次受到挤压，利润结构失衡再次加剧3月份受俄罗斯和乌克兰局势影响，PPI维持高位，而国内疫情影响导致下游消费受挫根据我们的测算，3月份下游工业企业新增利润约占当月18.9%，自去年12月份以来持续下降，降幅约为一半中游企业在价格传导平稳过程中有所改善，1—2月提高约5.5个百分点上游原材料行业强势，制造业利润分化大一季度，能源原材料行业对工业企业利润增长贡献强劲在能源价格同比涨幅较高的带动下，3月份煤炭开采和洗选业，石油和天然气开采业PPI同比涨幅分别提高至53.9%和47.4%，带动一季度行业利润同比分别增长1.89倍和1.51倍这两个行业合计拉动一季度规模以上工业企业利润增长12.1个百分点高技术制造业增速的分化主要是受疫情和去年同期基数较高的影响中国制造业的产业基础再造和高质量发展转型趋势不变其中，计算机，通信和其他电子设备制造业，医药制造业3月份利润增速分别为17.1%和11.5%，但小于同期，汽车制造业和通用设备制造业受疫情影响下滑明显，利润增速分别下降16.4%和17.3%部分装备制造业受新能源汽车，医疗器械需求增加等因素带动，3月份利润增速加快如电机行业利润增长10.4%，比1—2月份加快4.7个百分点在出口韧性下，部分消费品行业利润增幅保持较快增长，其中3月份纺织服装利润同比分别增长21.5%和18.4%在房地产政策的边际放松下，后房地产行业的消费也有所好转比如家具制造业3月份利润增速为24.4%短期内需要重视供应链修复3月末，规模以上工业企业产成品库存同比增长18.1%，前值为16.8%，创近十年新高主要原因是国内疫情反复影响仓库，使得库存再次被动上升，符合我们在前期报告中的判断我们继续建议，在企业利润增速放缓，消费回暖有限，房地产投资尚未完全回暖的背景下，企业很难主动补库存考虑到4月份疫情反复严峻，产成品库存仍有可能再次被动上升但如果未来国内供应链修复不畅，上下游复工复产节奏不一致，可能会出现结构性被动去库存现象展望全年，我们认为，在整体需求修复强度有限，全国工业企业利润逐步下滑的背景下，预计主动去库存的趋势总体上仍将延续但由于国内疫情反复，以及动态出清政策的要求，今年库存周期将大概率面临脉冲式被动堆存，使得库存被动维持高位或暂时激增结构上会有一些分化在保证上游原料供应和价格稳定的要求下，上游原料库存仍将保持较高水平中游价格传导顺畅的行业也会有补库存的意愿，但下游行业总体会相对疲软